Dit is een opname van een recent Twitter Spaces-gesprek over kapotte kredietmarkten, op hol geslagen inflatie en waarom we het huidige financiële systeem moeten repareren.
Luister hier naar de aflevering:
Dylan LeClair: Gedurende de laatste 40 jaar lijkt het alsof de zeepbel, aangezien deze duurcomponent afwikkelt en aangezien die risicovrije rente op lange termijn veel, veel hoger of veel hoger is gegaan, dat de 60/40-portefeuillepensioenen met dat soort LDI (liability-driven investing), waar ze die langlopende obligaties als onderpand gebruikten, lijkt het erop dat dat misschien het breekpunt is.
Misschien gebeurt dat in de VS, misschien niet. Maar als langlopende Treasury’s als shitcoins worden verhandeld, zijn er behoorlijk grote implicaties voor de manier waarop het algehele financiële systeem is opgebouwd. Dus de vraag die ik stel is: hoewel we het kredietrisico niet echt in het bedrijfsleven of op soeverein niveau hebben gezien, denk ik dat het echt interessant wordt als centrale banken hun balans zouden verkleinen, zogenaamd naar tarieven blijven verhogen, wanneer wordt het kredietrisico snel ingeprijsd in vergelijking met wat we al hebben gezien, wat was de duur van de afbouw?
Greg Foss: Goede vraag. Het korte antwoord is dat niemand het ooit weet. De realiteit is dat nieuwe uitgiften de markten herprijzen. En aangezien er niet echt een nieuwe uitgifte is geweest in het hoogrentende land, kun je stellen dat de prijsherziening niet heeft plaatsgevonden.
Er is handel op de secundaire markt, maar als je een grote nieuwe probleem — zoals laten we dit Twitter-voorbeeld nemen. Twitter zal niet op de secundaire markt worden verkocht. De schuld van 13 miljard dollar die Elon op zich nam en die door de banken werd gefinancierd, blijft in de portefeuilles van de bank, want als ze die op de secundaire markt zouden moeten verkopen, zouden de banken zelf ongeveer een half miljard dollar verliezen, dat wil zeggen het rendement dat ze voorstelden-de schuld voor Elon prijzen en vastzetten met een toezegging-is niet langer een marktrendement, dus zouden ze het minstens 10 punten moeten verkopen, wat ze niet willen doen. Hun taak om dat mark-to-market-verlies op te vangen, dus ze zullen het op hun balans houden en”hopen”dat de markt herstelt. Ik bedoel, ik heb dat eerder gezien.
Als je je nog herinnert in 2007, stond een beroemde quote van Chuck Prince, de CEO van Citibank, op de LBO’s (leveraged buyouts) van die dag. Hij zegt:”Nou, als de muziek speelt, moet je opstaan en dansen.”Nou, knucklehead Prince, ongeveer drie maanden later, kreeg echt spijt van die verklaring omdat de Citibank was opgezadeld met zoveel onverkoopbaar papier.
Dat is de situatie met Twitter, wat betekent dat ze die obligaties niet naar de secundaire markt dwingen, wat betekent dat de secundaire markt niet alle soorten CLO’s (collateralized leningverplichtingen) en hefboomproducten hoeft te herprijzen, maar het gaat die kant op dribbelen, Dylan, het zal die kant op gaan dribbelen.
Het is niet per se een crisis zoals subprime. Wat het is, is een vertrouwenscrisis. En het vertrouwen is een langzame bloeding versus een subprime-wanbetaling of het besef dat een gestructureerd product zoals de Lehman Brothers-situatie, of excuseer me, het was niet Lehman, het was een Bear Stearns-hedgefonds dat opblies op subprime-hypotheekschulden. Dat was de kanarie in de kolenmijn waar alles net mee begon; dat was de prijsherziening van de secundaire markt in 2007. Waar staan we nu? We bevinden ons in een situatie, zoals u al zei, dat de 60/40-portefeuille zojuist is gedecimeerd. In 2007 was de Fed in staat om de rente te verlagen en de obligaties stegen omdat de rendementen-als de herinnering dient-precies in de buurt lagen van waar ze nu zijn. Er was ruimte voor de Fed om te bezuinigen.
Het handelde niet op 1,25 of zelfs 25 basispunten, waar de Fed vandaan is gekomen tot de huidige 3,25%. Er was ruimte voor hen om de tarieven te verlagen om een buffer te creëren; obligatiekoersen stijgen, rendementen dalen, zoals iedereen weet. Er was daar een bufferend effect, maar die luxe hebben we nu niet.
Zoals je al zei, die 60/40-portefeuille: slechtste prestatie in honderd jaar. De NASDAQ is nog nooit met dubbele cijfers gedaald en lange obligaties zijn in hetzelfde kwartaal dubbele cijfers gedaald. Waarom? Welnu, de NASDAQ bestaat pas sinds 1970, en lange obligaties hebben de afgelopen 50 jaar nooit dubbele cijfers verloren. Dat hebben ze als je ver teruggaat naar de depressie, als ik het me goed herinner.
Het punt is dat de 60/40-portefeuille de ergste daling in waarschijnlijk bijna een eeuw heeft doorgemaakt. En Lyn Alden heeft dit heel goed uitgelegd. In termen van een kapitaalvernietigingsgetal, denk ik dat er deze cyclus ongeveer $ 92 biljoen aan rijkdom is verdampt in onze strijd tegen inflatie. Vergelijk dat eens met het tijdsbestek van 2008 toen er slechts ongeveer $ 17 biljoen aan rijkdom was verdampt. We hebben het over orden van grootte groter. We hebben het over een schuldenspiraal in de VS waar 130% staatsschuld ten opzichte van het BBP je niet veel ruimte laat.
